現在看來，本輪金融海嘯的長期性和嚴重性似乎怎樣估計都不過分。如果整個金融海嘯是一桌滿漢全席的話，迄今我們所看到的可能還只是第一道菜。

　　金融海嘯爆發以來，世界各國以前所未有的合作態度紛紛投入到抗“嘯”救災的大潮之中。

　　從G8到G20，各國首腦探討的一個共同問題就是，如何在世界范圍筑起一道防洪堤，對金融海嘯進行有效阻擊。為此，許多國家救援資金都達到了前所未有的規模。其中，美國救市規模已經達到了近5萬億美元，中國政府也是一次性就出臺了高達4萬億人民幣投資計劃。正當人們以為金融海嘯在各國政府的重拳之下將逐漸消退的時候，新一波勢頭更猛烈的金融海嘯卻在不知不覺之中已然成形！

　　作為金融海嘯的發源地，美國開始進入虛擬經濟危機與實體經濟危機相互推動、互為因果的惡性循環階段

　　金融危機起源于實體經濟的房地產市場，但在金融海嘯第一波的沖擊下，首先倒下的卻是一批金融機構：兩房公司被政府接管了，雷曼兄弟倒閉了，五大投行消失了……為了防止出現金融機構倒閉的多米諾骨牌效應，美國政府在投入了大量資金增加市場流動性的同時，更是異乎尋常地大規模實施了帶有資本主義特色的“社會主義改革”——把大量問題機構進行國有化改革。2008年10月美國布什政府就宣布，作為7000億美元救市計劃的具體舉措，美國政府將動用其中的2500億美元直接購買金融機構的股權。兩房公司和全美最頂尖的人壽保險機構AIG （GLOBAL INVESTMENT CORP．AIGGIC�埦褪窃诖吮尘跋芦@取救援。奧巴馬上臺之后，這一政策得以持續。為了避免花旗破產，美國政府計劃把政府所持的450億美元優先股的一大部分轉為普通股，這就意味著政府持有花旗銀行的股份將高達四成左右，花旗銀行實際上被間接地國有化了。

　　在這種前所未有政府救市的背景下，再加上金融機構為了降低市場風險，自發地掀起了一輪“去杠桿化”運動，金融機構“火燒連營”式的危機傳導機制大幅削弱。正當美國政府以為暫時可以喘口氣的時候，實體經濟開始進入了危機顯現時期。主要受銀行信貸大幅收縮影響，實體企業因缺少信貸支持和產品的社會購買力而紛紛陷入困境。一個典型的例子就是，在現代汽車最重要的生產基地——底特律，美國的汽車巨頭們無一例外地都瀕臨破產的邊緣。從某種意義上講，受金融緊縮影響而失血的實體經濟的危機才剛剛開始。

　　正是出于這種擔心，美國股市的投資者在過去一段時期紛紛拋售制造業、能源、科技等板塊的股票，導致股指大幅下挫。2月23日美國道瓊斯指數和標準普爾指數跌至1997年來的最低水平，受此影響，歐洲三大股市隨后均以下跌報收。亞太主要股市24日全線下跌，A股市場亦受拖累，上證綜指重挫4．56％險守2200點關口。與此同時，黃金和美國國庫券等避險資產則持續飆升，這表明大量的投資者正在對股市和企業債等金融市場“用腳進行投票”。股市上山雨欲來的氣氛令每個投資者都憂心忡忡，“金融市場的大鱷”索羅斯更把目前的市場與前蘇聯的土崩瓦解相提并論。很顯然，實體經濟的危機并不僅僅會影響金融市場的走勢，更主要的是會影響金融機構回收欠款，形成新一輪銀行壞賬，從而引爆金融市場的新一波海嘯。

　　目前，雖然銀行同業拆借利率被美聯儲的低利率政策打壓下去了，但公司債市場利率仍然高企，在銀行惜貸現象嚴重的情況下，大量公司債將因為無法獲得新的融資而無法償還。僅在2月14日這一天就有三家公司，即美國第四大有線電視業者Charter Communications公司、制鋁業Aleris International公司與游戲開發商Midway Games公司宣布申請破產保護或將申請破產保護。各種跡象表明，美國公司債違約問題已蔓延至眾多產業。據信用評級機構標準普爾估計，在接受評級的企業中有近九成存在違約風險。其中，媒體、娛樂業、賭場飯店、汽車制造商及零售商等產業經營最為困難。違約企業的不斷增多必然牽連到為它們擔保的保險公司和其他金融投資銀行，并直接沖擊CDS�囆庞眠`約掉期�埵袌觥�CDS市場共有62萬億美元的合約，是目前金額最大的信貸類衍生工具市場，一旦崩潰，其爆炸力可想而知。屆時可能涌現對沖基金和保險公司的倒閉潮，美國商業銀行系統更會遭受前所未有的沖擊，如果政府不再次出手，更多的商業銀行巨頭將在新一波海嘯中倒下。有專家預計，為了應對第二波金融危機，美國政府可能動用高達9．7萬億美元。與之形成對比的是，美國從立國到現在經歷了15次大的支出，包括一戰、二戰等，總共的花費才8．1萬億美元。將來臨的金融海嘯第二波的沖擊力之大，由此可見一斑！

　　在金融海嘯的發源地之外，東歐將成為引發第二波金融海嘯的新起源

　　在經歷“去杠桿化”運動之后，美國金融市場危機對境外的傳導能力已經大大削弱。如果沒有新的風暴源誕生的話，第二波金融海嘯的威力將大打折扣。但遺憾的是，天不從人愿。各種跡象表明，東歐地區正在成為新一波的金融海嘯發源地。

　　所謂世事難料。當年東歐10國加入歐盟時，歐盟上下歡欣鼓舞，舉“盟”同慶。由于在地租、人力資源、稅收政策以及地緣等方面具有天然優勢，東歐成為西歐銀行及投資機構最為熱衷的投資目的地。2007年東歐地區甚至取代亞洲成為吸引外資最多的新興市場。當年，全球投資于新興市場的資金總共為7800億美元，其中就有3650億美元流向了東歐。東歐新興國家憑借西歐的投資，獲得了經濟騰飛的必然資本，而西歐投資者也在這些新興經濟體獲利頗豐。

　　然而，這應了中國的那句諺語：“成也蕭何，敗也蕭何”。雖然東歐地區的大多數金融機構并未受到美國信貸市場的直接影響，但是金融海嘯引發的“去杠桿化”運動，導致西歐金融機構投向東歐的資金紛紛外逃。有關數據顯示，西方銀行2007年對新興市場資金凈流入規模為4100億美元，2008年為1670億美元。但是，今年形勢將發生逆轉，西方銀行從新興市場撤出的資金預計將達到610億美元，其中東歐新興國家撤出資金270億美元。由于東歐國家銀行業被西歐國家高度控制，尤其是意大利、奧地利、瑞典和比利時的銀行對中東歐影響力最大，擁有這些國家銀行份額的80％，斯洛文尼亞、愛沙尼亞的銀行系統幾乎100％由外國銀行控制。外資的大量撤離，必然在東歐國家導致系統性的金融危機。

　　在前四年扮演歐洲經濟增長新火車頭之后，東歐地區幾乎在一夜之間搖身一變，成了引發第二波金融危機的一個火藥桶！

　　前幾年，東歐經濟高速發展是建立在西歐大量資金流入和本地區負債快速增長的基礎上。而且東歐的債務還有一個特點：政府和企業通常向歐洲商業銀行發行以美元或歐元計值的債券，但它們的資產又通常以本幣計值。現在，由于資金外逃，導致經濟衰退和貨幣貶值，東歐各國還債能力在急劇下降，而債務數額卻快速上升。東歐目前的外債總計約1．7萬億美元，超過了該地區2008年GDP。其中，多數借款將在短期內到期，今年東歐銀行面臨4000億美元還款或再融資壓力，相當于該地區GDP的三分之一。從外債／GDP的比率來看，東歐國家都擁有較高的外債／GDP比率，遠高于其他的新興市場國家。國際評級機構穆迪近日發布的報告指出，2008年每個東歐國家的外債／GDP比率都高于50％。其中，拉脫維亞為135％，居9國之首，保加利亞、匈牙利、愛沙尼亞等國也高于100％。這些數據表明，東歐的負債狀況甚至比前幾次爆發金融危機的國家還要糟糕。1994年，在債務危機爆發之前墨西哥的外債／GDP比率在20％左右；1997年引爆亞洲金融危機的泰國的外債／GDP比率為49％。

　　從理論上講，只有在國際環境健康、國家經濟穩定增長、政府具有良好信譽的情況下，一個國家才有能力承擔相對高的國際負債。很顯然，對東歐國家而言，上述三個條件目前都不滿足。事實也證明，由于外來資金大量撤離，東歐金融市場已經陷入混亂，股市急劇縮水，貨幣出現大幅貶值。今年以來，波蘭和匈牙利對美元匯率的下跌幅度分別高達21％、20％和17％；而在去年下半年，上述3種貨幣對美元的貶值幅度則為28％、21％和20％。

　　東歐金融市場具有較強的聯動性，就象被鐵釘連結在一起的船隊，“一船起火，全隊遭殃”。外債比率居高不下、外國直接投資銳減、匯率波動劇烈、GDP增速放緩、失業增加……這一系列只有在經濟危機中常見的現象目前已經在東歐出現了，讓人產生“山雨欲來城欲摧”的感覺。實際上，已經有專家警告說，東歐有可能發生與1997年亞洲金融危機同等規模的經濟動蕩，外資突然撤走將使得東歐的經濟產值在今年暴跌10％！

　　西歐在金融海嘯第一波中因與美國聯系緊密而遭受損傷，在第二波中則將因為與東歐聯系緊密而再次遭受打擊

　　西歐與美國經濟關聯性較高：其一，歐洲對美國的貿易依存度比較大，美國仍是歐盟的最大出口目的國；其二，歐洲對美貿易中一般貿易占主導，外部需求的大幅減少將嚴重不利于經濟增長和就業；三是歐美金融市場關聯度高，金融機構相互參股現象明顯。在第一波金融海嘯中，西歐已經直接遭受了損失。主要經濟體毫無例外地進入了衰退。

　　從目前的趨勢看，西歐在“去杠杠化”運動之后遭受來自金融海嘯“老”起源的傳導影響將相對減小，但來自與東歐這一金融海嘯“新”起源的傳導影響將非常明顯。

　　首先，東歐幾乎所有的外債都來自于西歐的銀行業，近年包括瑞士信貸、法國興業銀行等多家西歐銀行大舉進軍東歐，以入股等方式與東歐銀行之間聯成了千絲萬縷的關系，奧地利、意大利、法國、德國等歐元區國家的銀行估計對東歐地區擁有的債權金額達一點五萬億美元，相當于外國銀行擁有東歐地區債權總額的九成。

　　其次，東歐銀行業被西歐國家所控制。以意大利、奧地利、瑞典和比利時的銀行對中東歐影響力最大，擁有這些國家銀行份額的80％。斯洛文尼亞、愛沙尼亞的銀行系統幾乎100％由外國銀行控制。

　　最后，歐洲銀行過去在新興市場的借貸非常激進，奧地利銀行向東歐地區的放貸量相當于本國國內生產總值的70％，而瑞士的銀行向高風險國家借出900億美元，相當于瑞士國內生產總值的近五分之一，龐大借出的貸款不可能安全回收，大量的貸款必然會因為東歐企業陷入困境而打了水漂。

　　如果東歐真的成為第二波金融海嘯的起源地的話，背后的黑手毫無疑問是西歐回收資金所導致。同樣顯然的一個結果就是，由于西歐金融界在東歐陷得太深，結果出現了環環相扣、一損俱損的困局。再加上，歐洲金融機構本來就面臨著巨大籌資壓力（標準普爾的數字顯示，今年歐洲將有8010億美元債券到期，其中金融債券達5700多億美元；由此看來，未來二、三年歐洲尤其是德國的金融系統面對的融資壓力最大，如果債券市場遲遲未能恢復秩序，歐洲金融機構和公司將被迫出售或削減更多資產），來自東歐的拖累就將成為壓倒西歐金融機構的最后一根稻草。

　　值得注意的是，作為最重要的西歐國家，德國和英國可能成為西歐最先倒下的國家。其中，德國是因為擁有今年到期的金融債券占西歐總額的八成五。而英國的情況看起來似乎尤為嚴重，具體表現在以下三個方面：一是英鎊相對美元急劇貶值，其幅度明顯大于歐元；二是一些老牌銀行包括北石銀行和蘇格蘭皇家銀行等在內，部分投資性業務都轉為國有化，降低了競爭力，導致股價大跌。三是金融機構實力減弱。若以資產負債表計算的話，英國銀行資產約值4萬億英鎊，僅僅相當于該國2007年GDP的2．38倍。鑒于這種情況，根據歐洲央行的預測，2009年歐元區GDP增長率將為－1％，即GDP出現負增長；而經合組織的預測則更為悲觀，包括歐元區在內的大歐洲，實際GDP增長率可能為－2％至－3％。

　　總之，第二波海嘯已出現多個火頭，新的暴風眼就是近年經濟飛速增長的新興市場——東歐，歐洲將成為新的主戰場。一旦第二波金融海嘯正式爆發，多米諾骨牌相繼倒下，美國、歐洲同時起火，其沖擊力度必然更勝過第一波。以此推斷，當金融海嘯的第三、第四波來臨的時候，世界將會變成什么樣？真是難以想象。不過，鑒于國內銀行資質良好、外匯儲備充足，內需增長潛力巨大，加上國家經濟刺激措施實施得較為迅速，中國雖不能獨善其身，但也不會傷筋動骨。相反，如果應對得當，“世界之危”將能夠在很大程度上轉化為“中國之機”。（作者系國家信息中心經濟預測部發展戰略處處長）