伴隨著上周末國務(wù)院新一輪大部制改革方案的出爐，鐵道部拆分的消息最終塵埃落定。在此背景下，鐵道部原有2.66萬億債務(wù)以及未來新增債務(wù)的定位，受到了市場的熱切關(guān)注。綜合各方觀點(diǎn)來看，當(dāng)債務(wù)主體發(fā)生變化之后，原有的政府信用支持將發(fā)生何種變化，成為市場判斷鐵道債新定位的關(guān)鍵因素；同時，基于對鐵道部原有資產(chǎn)債務(wù)將進(jìn)行區(qū)分處理的預(yù)期，當(dāng)前市場人士對鐵道債前景普遍持積極樂觀態(tài)度。當(dāng)然，考慮到改制還在進(jìn)行中，對于鐵道債的進(jìn)一步重新定價，仍需等待諸多后續(xù)細(xì)節(jié)的逐步明確。

　　2.66萬億債務(wù)等待“交接”

　　7591億直接債務(wù)融資成焦點(diǎn)

　　根據(jù)上周末公布的改革方案，鐵道部此次整體將一分為三。方案提出，將鐵道部擬訂鐵路發(fā)展規(guī)劃和政策的行政職責(zé)劃入交通運(yùn)輸部，交通運(yùn)輸部統(tǒng)籌規(guī)劃鐵路、公路、水路、民航發(fā)展，加快推進(jìn)綜合交通運(yùn)輸體系建設(shè)；同時組建國家鐵路局，由交通運(yùn)輸部管理，承擔(dān)鐵道部的其他行政職責(zé)，負(fù)責(zé)擬訂鐵路技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)督管理鐵路安全生產(chǎn)、運(yùn)輸服務(wù)質(zhì)量和鐵路工程質(zhì)量等；組建中國鐵路總公司，承擔(dān)鐵道部的企業(yè)職責(zé)，負(fù)責(zé)鐵路運(yùn)輸統(tǒng)一調(diào)度指揮，經(jīng)營鐵路客貨運(yùn)輸業(yè)務(wù)，承擔(dān)專運(yùn)、特運(yùn)任務(wù)，負(fù)責(zé)鐵路建設(shè)，承擔(dān)鐵路安全生產(chǎn)主體責(zé)任等。

　　按照上述改革方案，鐵道部此次拆分之后，鐵路領(lǐng)域的政企分開將會由此實(shí)現(xiàn)。不過，鐵道部遺留的資產(chǎn)和負(fù)債也需在改革后進(jìn)行“交接”。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2012年三季度末，鐵道部總資產(chǎn)4.30萬億元，總負(fù)債2.66萬億元。2.66萬億的總債務(wù)中，主要為2.18萬億元的有息負(fù)債，另有4838億元的應(yīng)付款。從期限上看，大部分債務(wù)均是2008年以來高速擴(kuò)張的產(chǎn)物。

　　上述債務(wù)中，鐵道部及下屬企業(yè)已發(fā)行尚未到期的直接債務(wù)融資額總計為7591億元。具體包括鐵路建設(shè)債券6220億元、公司債90億元、中期票據(jù)1060億元、短期融資債券221億元。而這也是資本市場尤其是債券市場當(dāng)前關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　截至2012年三季度末，鐵道部資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到61.81%，稅后利潤則為-85.41億元。目前來看，相對于整體債務(wù)，鐵道部相關(guān)資產(chǎn)自身的償付能力依然不足。

　　“新老劃斷”難以避免

　　市場期待政策支持延續(xù)

　　對于債券市場而言，鐵道部拆分之后，最受關(guān)注的可能就是鐵道債的“新老劃斷”問題。

　　興業(yè)證券固定收益投資經(jīng)理朱文杰表示，現(xiàn)存鐵道債有免息稅的政策優(yōu)惠，同時也有財政部擔(dān)保，但如果鐵道部拆分之后實(shí)際發(fā)債主體變?yōu)殍F路總公司，那么其發(fā)行定位可能就更偏向于一般企業(yè)債的性質(zhì)。而對于目前鐵道部的財務(wù)狀況而言，繼續(xù)發(fā)行新債、以新?lián)Q舊預(yù)計是必須要做的，從這個角度上說，鐵道部拆分之后新老鐵道債券可能就需要一個過渡期。

　　與此同時，該市場人士指出，目前對于鐵道債未來的流動性狀況還無需過于擔(dān)心。一方面，如果國家支持政策出現(xiàn)變動，原有發(fā)行的鐵道債由于其政策優(yōu)勢，將在市場上凸顯一定的稀缺性；另一方面，以往鐵道債主要投資者都是以大型金融機(jī)構(gòu)持有到期為主，也不會在流動性上面臨突出的新問題。

　　興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委也表示，雖然鐵道債之前一直享有的都是準(zhǔn)國家信用，但鐵道部拆分之后也并不意味著其信用一定會降低，這個結(jié)論從國開行金融債的信用定位乃至江西賽維違約風(fēng)險的處理等案例就不難得出。

　　而對于未來鐵道部資產(chǎn)債務(wù)的處理，魯政委進(jìn)一步表示，一個比較有可行性的解決方案，可能是把鐵道部原有資產(chǎn)債務(wù)進(jìn)行兩部分劃分。一部分類似京滬高鐵這樣有較強(qiáng)盈利能力的資產(chǎn)，進(jìn)行面向全社會民營資本的資產(chǎn)證券化；另一部分不能盈利或盈利能力不強(qiáng)的鐵路資產(chǎn)，繼續(xù)由國家提供政策和信用支持。因此，該分析人士認(rèn)為，鐵道部拆分之后，相關(guān)鐵道債的市場認(rèn)可度可能并不會下降。

　　此外，廣發(fā)證券在本月初發(fā)布的一份研究報告中稱，鐵道部并入交通部將意味著鐵道部投資增速未來幾年可能將不會再大幅上升，而融資需求受限將使得鐵道債的新增水平保持在低位，這對鐵道債市場有著正面作用。而隨著改革后鐵路資產(chǎn)相關(guān)經(jīng)營價格的市場化，其盈利前景也會對鐵道債的價值帶來直接影響。